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一根阳线“毁三观”之后,粕类价格还能坚挺多久?

时间:2017-07-10|作者:刘霓(中粮期货)|来源:赫桥直播第十七期|阅读量:

本文为“赫桥直播第十七期:油脂油料市场的供求大局观”文字纪要及直播回放,转载请注明出处。


国内压榨链格局和压榨利润



首先,我们看到这一张中国油料总供给的图示,红色区域的这个喇叭口是越来越大,这个区域是代表中国大豆的进口量,是逐年的攀升。尤其是16、17年度预计已经达到9200万吨,三四年之前我们预计9200万吨的进口应该是2020年的事情,其实在16、17年度就已经达到了。所以国内的价格利润和国际的供需会越来越密切。

进口量年年增长,也导致国内压榨产能的增加。17年的压榨产能,我们预估在1.42亿,甚至可能更加接近1.5亿这个水平。产能利用率基本在6成,也就是说国内是七千到八千万吨的压榨量,整体的压榨的行业仍然是一个过剩的行业。

但是我们注意到压榨行业也有一定的季节性。下半年的压榨的开机率要高一些,尤其往年在7-9月的压榨率要偏高一点。


这个是我进口大豆的盘面的榨利和现货的榨利。我们看到在14年中期之后,由于融资贸易的退出,国内的榨利区间已经到了一个理性和偏稳定的振荡区间,基本上是在负的一两百到正的五十到一百这样的区间。

我们也看到今年以来,国内的买船进度越来越慢,国内到港是少的,只是说国内越来越趋向于买近月的船期,我们看到采购的进度也是越来越慢。但是实际上到港量并不少,所以这个也是国内压榨链的一个重要的特点。


压榨利润有两个重要的特征,上面这个图示显示国内压榨利润和现货豆粕的基差实现一个非常良好的相关性。下面这个图示是国内的压榨利润和豆粕的库存,图中这个橘色条线和豆粕的库存呈现反相关性。

国内的现货榨利和库存是呈反相关性,而且库存越低的话,国内的榨利、基差上升的速度是越快的,而且在库存越低的时候,这个基差或者榨利波幅越大。所以为什么我们后面会关注国内的供求,就是为了预判豆粕库存的高点的时间段和四季度的趋势来判断国内榨利和基差的走势,这是前面一个理论基础。


这个图是这两天更新的,今年的采购进度是非常慢的,也是趋于理性的。

但是,国内采购进度慢,并不代表这个速度不会跟上,也就是说真正的进口并不一定是低的。


现在这个市场,这是最近对巴西近月船期的毛利示意。我们看到到在6月份后两周榨利迅速恢复,国内也大量买了巴西近月的船期。其实随着这两天美豆的大幅反弹,国内计算的毛利是有所下滑的,大概下滑了50-80点。


影响榨利和基差的供求基础


1、国际供求&升贴水

首先是国际的供求。

国际的供求六月底的两份报告已经落地了。其实这个报告数字出来也显现了利空出尽。

6月30号报告之前,我们认为即使报告的数字利空,也都反应在之前连续下滑的近9块钱的价格里面了。而这个报告数字,一旦低于市场的预期,只是加速了这个反弹而已。实际上正是这样表现出美豆以一年以来最长的阳线来兑现了这样的一个报告的数字。

我们再看基金的持仓,在6月30号之后迅速的平空了4-5万手。这个基金持仓也比较有意思,6月底基金持仓在-14万手这么一个净空历史极值位置。基金在历史上做空的时候,几乎没有赚钱出来的。去年3-6月份的时候一波由空到多的这一波,基金也是平空翻多这样一个特别迅速的过程。

去年一波最低到8块多,然后基金也是空翻多,把价格迅速的拉到11块钱。所以在这一波,基金应该是赚钱的。但是以往情况,基金在一个非常大的净空持仓的时候,几乎都是不赚钱的。

我觉得基金持仓里面的逻辑除了美豆的平衡表,还有比如说大豆玉米的套利,甚至大豆小麦的套利等。所以基金的持仓表现了它们对整个市场的看法。所以今天后面会不会平空或者加空,可能还是要取决与未来短期的天气情况。  

16和14年的良好率都属于历史非常高的水平,它们的最终单产分别是16年一个历史上的高单产52,14年是47.5。15和10年的良好率水平差不多,但是最终单产分别是15年48和10年的43.5。良好率和最终单产的水平可能说明几个特征。

一,良好率和最终单产有一定的联系,但是并不直接相关的。我们看到高良好率的时候,也不见得,比如说14年它的单产也不见得非常高。只能说明它有一定的趋向性,但并不是决定单产的一个重要因素。其实在8月份的良好率和最终单产有更好的联系。所以我们看良好率的初始水平只能看到单产的大致的区间。

二,越临近年份的单产,如果良好率和以往年份都差不多的话,单产也表现的非常高。这也是印证了最近市场不再提的就是大豆种子的抗旱能力确实是在逐年提升。所以说这个天气势呢,还有一个名词叫过程天气势,也就是说无论最终的单产究竟会怎么样,不能对最终的单产有很大的影响。

从现在的良好率我们判断今年的单产,如果我们看到这个良好率的趋势和最近6月份的天气的确是比较干燥,而且已经对小麦和玉米的良好率产生了一定的影响,我们现在可能对这个单产的大概率放在48-50。

但是最重要的还是6月份,如果一个好单产的话,要6月份的降水不差,但是我们今年6月份明显比较干燥的,所以这是一个隐患。7-8月中旬,如果一个好单产要对应降水是充足偏多的,而今年是怎么样,我们拭目以待。

从天气来看,并没有进一步的恶化。

市场担忧的地方仍然在南美达克还有伊里诺易中部,爱荷华的中部地区,因为这些地区普遍面临着在现在稍微干燥情况下,玉米抽穗的环节。而我们看到,上一周在这一片地区,大豆、玉米的良好率都有所减幅。

对现在的玉米单产预估,我们普遍放在165-167每英亩这个水平。其实现在对大豆单产的预期还有一点太早,如果大豆以今年起初的情况来看,我们大概看在48-50的单产水平。

其实在过去30年当中,大豆单产比上一年大幅下滑10%是非常非常少见的。

这里面要小心7月下旬这样一个时间点。一个是最近的快速拉升,一个是我们看到未来两周的天气并没有继续恶化的表现。所以8月上旬的结荚期可能更为重要。如果那时候有比较充沛的降雨的话,可能天气炒作也就过去了。如果在8月初结荚期的时候继续干燥的话,那会继续引起基金的平空。


中长期仍然是大供应的格局。

下面是南美,南美这两天,美豆大幅反弹,贴水却没有一个对应的下跌。因为我们之前一直判断说南美农民要出来卖货有两个条件,一个是美豆达到10元,一个是雷亚尔要贬值到3.5。

我们看到盘面已经让巴西的农民的收益上升了10%,几乎是回到了今年3月份的水平。巴西农民在本周也是以每天一百多万吨的速度在销售,尤其是昨天,单日的销售达到了180万吨,从周五到现在,卖货量也已经达到了300-500万吨,这个数字达到了之前的2倍到3倍。但是仍然没有对贴水产生明显压力。

对于南美的贴水,如果9月份以后,美国的收割天气没有问题,9月份左右可能会有贴水下跌的压力。进入4季度以后,今年的一个最明显的问题就是巴西的出口可能一直延续到12月,甚至1月。所以后面就形成了美国巴西大豆的一个博弈问题。


2、国内供求&下游需求

随着美豆的快速拉涨,国内豆粕是强势反弹的。我们这一周了解,也是出现了一个补货高峰,而且提货速度也还可以,基差也从六月初最低的时候-100的基差,现在涨到7月初的正的20到30的水平。

而且本周的前两日,全国豆粕成交非常好,几乎到65万吨这个水平。而周一的豆粕日成交就达到48万吨,是年度第三记录值。

这些因素导致国内豆粕库存有所下滑,上周的豆粕库存是下滑了15%左右,到9万吨,这周应该还有一个回升。随着上周的压榨低于预期,提货还可以,其中补货加上豆粕库存的下滑,伴随而来的是压榨涨只要库存有一点消化,迫于7月下半月到港还有很大的压力,压榨涨还是会积极开机的。所以豆粕库存还是会继续的走高,油厂的压力也并没有结束。

然后我们看国内的一些重要的点,首先装船和到港,为什么今年5-7月份这么大的压力,就是由于今年以来每个月的巴西装船都是超预期,创造历史记录。价格也是一直保持前低后高,所以装船没有什么压力,很快,不断的提前装,国内到港也就是不断的在刷新记录。

从国内压榨上来看,为什么说今年的大豆进口量预估在9150-9200万吨这个数量级,我们有一定的反推的道理。我们用豆粕的消费来反推中国大豆的进口量。

也就是中国由于蛋白的需求,我需要的压榨量和我需要的大豆进口量,我今年就需要超过9150万吨,甚至到9200万吨这样一个数量。


从消费上来看,我们这个是中国历年的蛋白和豆粕,还有油脂消费力的一个年度增长的比较。我们看到00年到10年这十年的豆粕消费增长,是由于人均蛋白消费增长而提高的,而06、07、08连续三年的疫病问题导致增长率大幅下滑。10年之后,应该是恢复了平稳增长。

豆粕增长的主要驱动就来自于替代其他的杂粕和替代其他的蛋白,在蛋白中是一个最优性价比的原料,这样一个因素驱使豆粕消费的增长。

今年的豆粕消费的季节性也是表现在三季度和四季度,将是一个季节性相对偏高的时节。也就是说下半年需求应该是不差的。尤其是三季度可能会被水产带动的多一些,四季度被猪料带动的多一些。

如果说豆粕消费问题的话,可能我们看到下半年从需求来看,应该还是对整个消费有一个比较好的带动。

具体,我们来看猪类方面,我们看到猪价持续有下跌,但是其实猪价的下跌正是反应了存栏偏高的局面。然后养殖利润从高位下滑的,但是这个养殖利润一直处于不错的水平,现在即使下滑,也仍然在300左右,仍然是盈利的,加上豆粕仍然是最便宜的蛋白,我们认为豆粕里面猪料的带动仍然是对这个需求增长是一个稳定的向好的作用。

现在的价格下跌,应该说对猪料的负面影响体现在明年的2季度之后。我们看存栏,可能更加明显。


蓝色的是生猪的总存栏。今年6-10月份,我们预计生猪的存栏有一个稳步的走高,这主要得利于去年底生猪养殖利润非常高的局面。所以对6-10月份的生猪存栏是看稳步走高的。

禽类,也是养殖利润亏损,存栏下降,然后补栏也是非常低迷,需求也是下降的。所以我们说今年禽类应该对整个的豆粕还有蛋白的增长是一个负面的影响。蛋禽应该是最差的,肉禽还稍微的好一些。

鱼价今年一直是走高的,而且高于成本线,养殖利润也是非常高,所以水产养殖还是乐观的。短期还是要看洪涝的影响。当然对6月份的投料的不利因素已经在显现了。而且华南这边也已经是出现了菜粕的胀库问题。但是因为今年是润六月,可能整个水产的季节时间要拉长一点。

再来看饲料原料的价格比较,先看小麦玉米的价格,小麦玉米的价格在下滑,但是价差现在在五六百,要在两三百之内才可以产生替代。如果小麦玉米能够产生替代的话,也会间接对豆粕,对蛋白有影响。

豆菜粕价差也是维持相对低的水平。菜粕的配方也接近刚需,暂时没有继续下调的意愿了。

国内的大豆库存,我们认为在8月中下旬的时候可能是拐点向下的表现。其实我们这周看到提货是有加快的。但是油厂的最大压力仍然会在7月的中下旬,那么港口的大豆库存压力仍然会在8月的中下旬才会好转。

因为7月下旬仍然是大量的大豆到港,而且7月如果港口拥堵的问题还要再延续的话,可能大豆到港的问题还会推迟到8月份。所以国内港口的大豆的库存量,我们看拐点可能在8月中旬。

所以以目前的产能来看,我们认为超过800万吨才会形成压力。目前的这个库存水平,可能虽然看起来很高,但是并没有那么大的压力。

从库存后期的趋势来看,大豆和豆粕库存天数,去年6月份的天数是最高的。那么6月份的基差的低点是出现在5月份这样一个情形来推今年的话。7月份的库存天数是最高的,可能接近55-60天这样的水平。可能到八九月份就恢复到50天这样一个水平。而到四季度可能只有40天平均这样的一个水平。

所以说,7月份是国内豆粕库存最高,也是油厂压力最大的时候。


市场交易策略小结


国际情况,中期仍然是有连续三季丰产的事实,供应压力仍然是有的。48-50的单产,加上农民手里的库存,我们认为CBOT单边,7-8月份是一个天气势的反弹,短期在9.4-10块的波动。由于基金平仓过快,我们警惕7月下半月的回调。大方向还是在高位沽空的这样一个格局。

南美贴水,近月是难跌的。我们看到美豆的期价,最近涨了七八十分,但是也没有看到贴水下跌。9月份如果天气没有问题,我们认为9-10月份升贴水可能有下跌的空间,这个下跌的空间可能更是一个好的机会。

四季度南美和美豆要有出口的竞争,所以到时候谁的升贴水便宜,国内就会买谁的升贴水,是这样一个竞争的格局。

国际油脂,整体上涨的背景并不强,因为除了季节性的压力,还有去年从厄尔尼诺中恢复的产量同比增加的这样一个研究。然后美豆政策预期逐步调低,市场也表现“卖”事实。

其中要关注的一个就是棕榈油,现在的棕榈油很像六月底的美豆。因为之前我们对棕榈油增产增库存的预期是过于强烈和趋同,一旦6月份之后产量和库存比预期偏低,那么持续表现就是预期没有达到,一旦预期不足,行情反而是有所反弹。

国内的话,8月份的买船五成的水平,9-10月才买了10%-12%。但并不意味着国内的进口量会这么少,到时候一定是会买到的。然后产地也会非常宽松。所以我们并不认为8-10月份国内会紧张。

外盘涨的话,国内榨利是表现下跌,6-8月份的到港量是同比增加300万吨之多。所以国产的油厂最大压力还是在7月份。近月的榨利仍然是有小幅下滑的趋势。

然后本周和下周,甚至到7月中旬是会恢复开机的,压榨率的提高依然会促使上周刚刚有所恢复的豆粕库存,也就是说豆粕库存后面还是要有提高的,可能还会提高到120多万吨水平。

但是国内四季度是明显比三季度偏紧的,加上四季度的需求向好,所以我们认为1月榨利是要有恢复空间,而且1月份榨利是有恢复的需求在。因为1月榨利如果还是这么差的话,国内9、10、11的买船就真的会少了。那这样四季度可能供应就会有一些偏紧。

今年的饲料需求是依托在猪料和水产上,从这两个季节性来看的话,四季度是相对看好的。豆粕的库存在7月中旬见顶后,可能会出现一个拐点。从豆粕的库存来看榨利和基差,我们认为今年6月份已经过基差最差的时候,可能后面的基差会平稳,甚至要小幅的增长一些。

然后国内港口的大豆库存在8月下旬要有一个拐点出现。从价格上来看,因为7月份油厂压力是最大的,所以我们认为豆粕基差在短期消化后仍然会继续提高,7月中旬才会见顶出现拐点,6月份可能是基差最差的时候了。


豆粕9-1的正套,我们认为小幅正的安全性还是比较高的。因为现在9月比1月低二三十。我们认为9月和1月提高到平水水平,或者小幅的正值水平都是可以的,所以我们认为买九抛一的小幅正套的趋势是可以延续的。


相比9-1,我们认为豆粕1-5的正套更加安全,也就是买一抛五。因为我们看到八九月的买船的确非常少,十月以后更是买了不足10%。四季度买货偏少,加上需求季对消费的带动,一月榨利是最差的。风险就是四季度南美出口对美豆挤占的问题,豆粕的1-5相对于9-1,它的幅度和安全性更好一些。

菜粕的9-1就不是那么乐观了,因为主要就是暴雨影响投料和水产,在6月份的一个表现的问题。所以说9-1价差,可能是继续偏低,现在已经跌破100了,或者以跌基差的方式来体现。因为华南这边已经有胀库的表现了。豆菜粕价差最近两个月,我们还是看趋于缓扩这样一个趋势。根源还是豆粕性价比最高这样一个带动。

国内的油脂,上周进口利润是好转,但是成交比较清淡,整个市场都在期待更好的采购机会。油脂从库存来看,豆油的库存是周比略降,但是仍然是比较高的130万吨,加上这一周和下一周,一直到7月中旬这一周,国内油厂的开机是不会减少的,因为这个到港会倒逼油厂开机保持一个高的水平。所以豆油的供应压力仍然是在持续的。所以说豆油的库存仍然会偏高。

国内棕榈油的库存是继续走低的,我们看可能到八月份可能会继续减少,到30多万吨这样的水平。去库存的趋势会继续在七月份延续,而且豆棕差的扩大,棕榈油的需求也会有一定的提振。所以我们认为P9的空头风险是有一定的风险的。

菜油的库存是继续有一点下滑,上一周表现基差报价略有走强,然后菜油的成交也是略有好转。所以国内整体来看豆油和菜油现货价格上周稍微好一些。那么这一周开始,我觉得棕榈油可能会在库存下滑的带动,以及国内可能九月份有买船需求的带动下,有一些比较好的表现。尤其是P9的空头可能有一些风险,所以国内棕榈油,对整个油脂有一些带动。


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