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被掩盖的增长

时间:2017-10-09|作者:高善文|来源:金羊毛工作坊|阅读量:

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1、 经济总量层面:通过对比供改组和对照组行业增加值实际同比增速,实际经济增长非常好,如果没有供给侧改革,工业增加值11%,对应GDP增速8%


重点去产能行业是钢铁和煤炭2016年年初之前,红线和蓝线同向变化,之后,蓝线开始加速增长,6-7月份加速到10%,比2013年最高点还高。按照以前的规律,红线到今年6-7月份应该加速到至少11-12%。如果没有供给侧改革,工业增加值应该在11%,对应GDP增速8%。这代表经济复苏。目前之所以有争议,是因为之前的研究没有把供给侧改革的影响剥离。

(2016年前经济加速时:红线加速平均比蓝线多2个百分点)

(可以佐证经济增长的数据:交通运输行业工业增加值的增速)


2、价格层面:本轮价格上涨超过历史水平,主要是受供给侧改革影响


历次经济反弹中,PPI相对工业增加值的弹性(PPI反弹/工业增速反弹)不超过1.87,但是这一轮上升到3.3,这是因为供给侧改革把这些行业的供给压住按照最高弹性1.87来说,本轮PPI反弹应该在7个百分点,实际是13.3个百分点。

如果没有供改,那么宏观环境就是高增长、低通胀,是对权益市场最好的一种宏观环境。


3、企业盈利:供改和非供改行业销售利润率出现分化,供改行业挤压非供改行业

如果没有供改,那么上下游的利润率都应该恢复,但是不受供改影响的利润率在下行, 这是因为这些行业受到了供改行业的挤压。

非供改行业,虽然销售利润率下降了,但是利润增速在上升,因为销售收入大幅增长。


4、为什么经济增速有这么快:绝大部分来自于出口

出口增加值对GDP的拉动:占GDP12(剔除了出口产品中进口的原料影响),比房地产市场还略大一些。

2017年上半年出口对GDP拉动1.46,可以对应今年GDP大概上升1.5个百分点(从6.5%到8%)。


5、 其他验证数据中国经济增长来自于出口

1)全球工业同比增速:

目前全球工业同比增长和2014年高点差不多,但是实际上全球其他地区的工业增速比2014年的高点高不少,因为目前包含了中国,而中国的工业因为受供给侧改革影响受到了压制。


2)中国实际出口增速


3) 发达和新兴权益指数:2016年初到现在指数上涨,验证了全球经济都在复苏



6、如何解释海外的恢复增长:不是因为中国。如果是因为中国,那么贸易盈余占GDP应该下降,但实际没有。

如果是因为中国,应该是通过我们减少出口、增加进口来达到,那么就是我们的贸易盈余占GDP(剔除了价格因素)要下降。但是,2017年中国的贸易盈余占GDP比重和2016年相比基本不变。

实际上,海外恢复增长带动中国出口增长,增加贸易盈余;中国供给侧改革减少出口,减少贸易盈余,两者幅度差不多,表现为贸易盈余占GDP比重基本不变。

所以,海外恢复增长对中国的正影响和供给侧改革对中国经济活动的抑制作用影响幅度是差不多的。


7、 未来判断:假设其他因素都不变,国内经济、价格、盈利的走向会高度依赖全球的经济。

如果全球经济能够维持目前的宽泛恢复,那么企业的盈利就是在改善的。目前全球经济的恢复是在早期或者至少是早中期,因为这是第一次看到全球同时开始恢复增长,并且没有看到什么不平衡的因素(货币紧缩、通货膨胀等)。


8、 其他因素之地产,销售一定会下来,这是市场一致预期,但是下到的底部不会太深,并且持续时间不长,作证:房企拿地速度很快。明年某一时间点销售下行的趋势会逆转。

1) 从销售端看,棚改对增速有影响,但是市场夸大了棚改影响

这是因为市场没有回溯数据,棚改每一年都有。棚改货币化对经济真正的影响不是销售,而是开工,因为即使不货币化,房屋的分配活动也在GDP里,但是不在商品房销售面积里, 从整个经济活动来看,不影响GDP。但一旦货币化,地方政府会暂停新开工,居民从房地产商处购买的可能是库存影响是重要的,但未见得是决定性的。


2)商品房销售面积今年下行,这是没有争议的。这一销售下行趋势会在明年一个时间点反转,但那个时候会发现地产库存已经回归正常,那么房企就会开始补库。所以销售下滑会比较深,但是投资和新开工会比较平。


总体内需是高开低走的,是出口超出市场预期。

3)本轮的经济回落不会出现2013-2014年的情况,房地产市场的关键差异是现在地产库存小;另外出口即使有回落,也不会像2014年那么深,因为全球经济复苏;此外2014年地方政府融资平台被冻结很大程度影响经济。

市场不少人认为8月份经济数据不好,但是如果把供给侧改革行业的数据拿掉后,工业增加值没有减速。


9、 未来企业盈利是否能够进一步提升:可以,但要靠资产周转率提高而不是销售利润率提高。

周期类上市公司资产周转率在上升过程中,销售增速在10%以上,但资产投资增速低于10%。设备制造业投资扩大对权益市场并不是至关重要的,现在不扩大对权益市场是很好的环境,企业盈利会不断上升。

企业再通过销售利润率上升来推动盈利增长是不太可能的,如果发生,那么会是危险的,会发生通胀,以后主要依靠资产周转率来提升,ROE=销售利润率*资产周转率。这是大概率事件:资产周转率在上升过程中,可以简单理解成产能利用率。

1) 资产周转率取决于经济技术进步速度和劳动力存量增速。从现在往后看,制造业雇佣的劳动力增长率最差是0,应该是正数。

2) 资产周转率可以理解为销售收入增长率/资产增长率。如果没有供给侧改革,工业增加值实际增速在10%,名义在12%;GDP8%,名义10%。如果制造业固定资产增速低于10%, 那么资产周转率就会不断上升。

3)周期类上市公司资产周转率在上升,未来销售增速还在10%以上,但是资产增速在10%以下。


4) 如果出现设备制造业扩大投资的情况,首先带来的是销售收入的上升,甚至带来销售利润率的上升,那么带来资产周转率进一步上升。后期,设备投资扩大形成新的产能,才会带来资产周转率减速、销售利润率下降。目前没有看到设备投资扩大。什么时候会刺激设备制造投资扩大不清楚,但设备制造业投资扩大对权益市场并不是至关重要的,现在不扩大对权益市场是很好的环境,企业盈利会不断上升。


Q1、地产调控对后期市场的影响

政府在地产市场的压力主要来自于一线城市和一些二线城市,但三四线城市占整个地产80%,这才是更重要的。

一线城市最主要的问题是人口不断流入、土地控制的非常严,房价是由边际上出价最高的人决定的。

看待这些调控政策的影响,主要考虑两个方面:1)人口流入是否会终止,租售同权这些有可能会导致更多的人口流入;2)供应是否增加,未来在商品市场的供应不太可能增加,增加的可能是租赁市场的,但预计不会有商品市场的人被租赁市场分流,而应该是买不起房的人进入到租赁市场,对整个地产开工来说甚至是正面的。商品市场的供给仍不太可能增加,但需求被大幅分流是不太可能的。


Q2、全球经济如果发生比较大的波动,那么有没有可能中国走出独立走势不会,因为中国高度依赖出口。

现在是全球其他地区都已经调整完开始恢复了,但中国还没有调整完,地产处于下行小周期里、地方融资问题还没解决等。


Q3、关于三四线城市地产市场的持续性问题:

每年中国城镇常住人口的新增加量大概是2100万,相当于两个大纽约市。

作证的数据:每年城镇新增就业在1200万(有五险一金,可靠),每年至少400-500万离退休职工(有五险一金,可靠),就业净增加量绝对不少于1600万,甚至到1800万,这些都需要住房市场。

北上广深常住人口每年净增加不会超过100-200万,那么将近2000万的新增人口流入了三四线城市。

需求根源来自新进入城市的人员,大部分是年轻人25-40岁,收入低、现金流少、职业生涯长,所以会加杠杆买房。我们的杠杆是年轻人的杠杆,未来收入增加了杠杆就会下降了。


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